美妆产品和电商服务具备“充要条件”，基于头部服务商竞争优势的美妆产品线上渗透率更高，相对于其他品类更适合发展电商服务，主要是因为：(1)复购率高的特点：美妆产品通过新品上市推广、购物节策划等活动使品牌注重提高消费者粘性，进而对线上运营和营销策略有更高要求；(2)高毛利：美妆产品的高毛利可以支撑电商服务更高的佣金率。2015-2020年，美妆产品电商渠道渗透率将从28.4%提升至45.5%。随着Tik Tok、小红书、拼多多等新兴电商平台的崛起，渗透率有望进一步提升，带动美妆产品电商服务商市场规模持续扩大，预计2021 ~ 2025年将达到3960亿元(2021 ~ 2025年CAGR为26.4%)。头部美容服务商更具竞争优势：(1)头部美容服务商更早与国际品牌合作，帮助品牌抢占市场，提升影响力，对品牌有充分的了解，获得品牌的信任；(2)电商服务趋于精细化和多元化，头部服务商的服务范围从基础运营服务逐步扩展到IT服务、仓储物流、市场营销等核心服务。可以为品牌提供全链路服务，相对于中小服务商的分包，他们更容易赢得品牌的青睐。

深耕天猫美妆电商服务，积极拓展渠道和品类，打造自有品牌。(1)渠道：公司以电商零售业务为主，天猫平台收入占比保持在90%以上。截至2022H1，公司已连续七次获得天猫六星运营服务商称号，运营实力雄厚。随着内容电商和直播电商的兴起，公司持续加大对小红书、Aauto快消、拼多多等新兴平台的投入。截至2022年上半年，该公司已在Tik Tok等其他平台开设了105家门店。2021年其他平台收入达到2.82亿元，2019-2021年CAGR为87.6%，其他平台收入占比从0.1%提升至6.8%。

(2)品类：公司以美妆品类为主，2021年美妆品类收入占比97.5%。

截至2022H1年底，公司已与雪花秀、侯、施华蔻、芙丽芳丝、欧瑞素、福禄德雅等60多个品牌达成合作关系，并逐步拓展至食品、服装、玩具等品类。(3)自主品牌：新的消费需求在细分市场不断涌现。为了补充运营品牌的需求空缺，公司继续孵化自有品牌，推出美一堂和育荣小学。

投资建议：短期来看，2022年上半年疫情反复导致公司供应链和物流受阻，经营承压。网店转让公司运营实力雄厚，疫情好转后，业绩可以修复；中长期内，公司积极拓展Tik Tok、小红书等新兴平台，打造自有品牌，拓展食品、服务等品类，有望实现稳健增长。我们预计2022-2024年公司EPS分别为每股0.62元、0.91元和1.08元，分别是当前股价PE的18倍、12倍和10倍。对于首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示部分地区疫情反复；品牌合作变化的风险；存货减值风险；行业竞争加剧。

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